SASA’nın 2026’nın ilk yarısında operasyonel tarafta belirgin bir toparlanma sergilediği, ancak bu iyileşmenin kâr satırına aynı ölçüde yansımadığı vurgulanıyor. İlk yarıda satış hacmi yıllık %41 artışla 691 bin tona, ciro %45 artışla 833 mn USD’ye yükseldi ve Haziran ayı 148 bin ton satış ile 200 mn USD gelirle dönemin en güçlü ayı oldu. Ortalama satış fiyatı Aralık 2025’teki 0,99 USD/kg seviyesinden Haziran’da 1,42 USD/kg’a çıktı. Buna karşın 2Ç26’da 1,36 mlr TL zarar açıklanırken, ilk yarı net kârı 492 mn TL’de kaldı.
Finansal kârlılığın zayıf görünümünde 13,4 mlr TL finansman gideri, 7,1 mlr TL ertelenmiş vergi gideri ve 16,5 mlr TL parasal kazanç belirleyici oldu. 2Ç26 vergi öncesi kârının tamamından fazlasının enflasyon muhasebesi kaynaklı parasal kazançla oluşması, operasyonel performans ile raporlanan kâr arasındaki bağı zayıflatıyor. Yönetim, paya dönüştürülebilir 415 mn EUR tutarlı tahvil kapsamında Haziran ayında 98 mn EUR “make-whole” ödemesi yapıldığını ve bunun finansman giderindeki sıçramanın önemli bölümünü tek seferlik hale getirdiğini belirtiyor. Üretici şirketlerde kurumlar vergisinin 2027’den itibaren %25’ten %12,5’e düşmesi nedeniyle ertelenmiş vergi varlığının yeniden değerlenmesi de yaklaşık 7 mlr TL’lik olumsuz etki yarattı.
Şirketin borçluluk görünümünde düşüş eğilimi var; ancak açıklanan 8,5x Net Finansal Borç/FAVÖK oranı bilanço sonrası tahvil dönüşümünü içeren düzeltilmiş bir hesaplama. Temmuz ayında yaklaşık 300 mn USD tutarlı tahvilin hisseye dönüşümünün tamamlanması nedeniyle bu kalem net borç hesabından çıkarılıyor, ayrıca finansal borçların bir kısmı ticari borca dönüyor. PTA entegrasyonu işletme sermayesi yapısını iyileştirirken ticari borçlar yaklaşık 570 mn USD’den 700 mn USD’ye yükseldi ve ortalama vade 90 günden 130 güne uzadı. Yönetim tüm borçlar dahil Net Borç/FAVÖK’ü 2026 sonunda 6x, 2027 sonunda 4x ve sonrasında kalıcı olarak 3x’in altına indirmeyi hedefliyor.
Talep tarafında Uzak Doğulu üreticilerin enerji ve lojistik maliyetleri, Kızıldeniz kaynaklı taşımacılık sorunları ve uzayan teslimat süreleri sayesinde daha yakın tedarikçilere yönelim görülüyor; bu durum SASA için yapısal bir fırsat olarak değerlendiriliyor. Çin menşeli PET ve polyester cipsi ithalatında ton başına 120 USD koruma vergisinin 15 Temmuz itibarıyla kalıcı hale gelmesi fiyatlama açısından yukarı yönlü opsiyon yaratırken, PTA tarafındaki inceleme de sürüyor. Yumurtalık projesinde toplam 4 milyar dolarlık yatırım planlanıyor; finansmanın %30’unun özkaynak, kalanının ECA destekli 2+10 veya 2+12 yıl vadeli kredilerle sağlanması düşünülüyor ve üç faz sonunda yaklaşık 1 milyar dolar FAVÖK katkısı bekleniyor. Genel yatırım tezi operasyonel toparlanma, PTA entegrasyonu ve koruma önlemleriyle desteklenirken; net kârın finansman, ertelenmiş vergi ve parasal kazanç kalemlerine yüksek bağımlılığı ile kaldıraç görünümü ana risk alanları olarak öne çıkıyor.
