Şeker Yatırım, ULKER - Ülker için hedef fiyatını 159,80 TL, tavsiyesini AL olarak korudu.
Ülker, 2Ç26’da TMS 29 etkisi dâhil 1.387mn TL ana ortaklık net kârı açıkladı ve bu tutar 225mn TL’lik piyasa medyan beklentisinin %516 üzerinde gerçekleşti. Beklenti aşımında net finansman giderinin 2Ç26’da yıllık bazda %54,2 azalarak 3.552mn TL’ye gerilemesi ve 1.314mn TL’lik net parasal pozisyon kazancı etkili oldu. Buna karşın esas faaliyet kârı yıllık %48,5 azalarak 1.945mn TL’ye düştü ve kâr kalitesi operasyonel olmayan kalemler nedeniyle sınırlı kaldı. Net satışlar 2Ç26’da yıllık %11,4 azalarak 26.993mn TL’ye geriledi, buna rağmen 26.084mn TL’lik beklentinin %3,5 üzerinde kaldı. FAVÖK yıllık %37,1 ve çeyreklik %49,0 azalarak 2.801mn TL’ye indi, ancak 2.672mn TL’lik beklentinin %4,8 üzerinde gerçekleşti.
FAVÖK marjı yıllık bazda 420 baz puan daralarak %10,4 seviyesinde oluştu. Brüt kâr marjı, Türkiye operasyonlarında enflasyon muhasebesinin de etkisiyle yükselen girdi maliyetleri nedeniyle 270 baz puan daralarak %24,6’ya geriledi. Faaliyet giderleri/satışlar oranının %17,4’e yükselmesi, brüt kârdaki baskının FAVÖK marjına yansımasını belirginleştirdi. Coğrafi kırılımda 1Y26’da yurtiçi hasılat yıllık %9,0 azalarak 44.757mn TL’ye, uluslararası hasılat ise %2,8 gerileyerek 18.520mn TL’ye düştü. 1Y26 FAVÖK marjı yurtiçinde %14,2’ye, yurtdışında ise %10,3’e gerilerken yurtiçi faaliyet kârı 5.107mn TL’ye, uluslararası faaliyet kârı 1.381mn TL’ye indi. Şirket 2026 yıl sonu FAVÖK marjı beklentisini %13,5 (+/-%1,5) seviyesinde korudu ve 1Y26’da gerçekleşen %13,1’lik marj bu aralıkta kaldı.
Net borç 2025 yıl sonundaki yaklaşık 40,1 milyar TL’den 2Ç26 sonunda yaklaşık 42,1 milyar TL’ye yükseldi. Artışın büyük kısmı döviz cinsi borcun TL karşılığındaki değişiminden ve 1Y26’da ödenen 2.430mn TL nakit temettüden kaynaklandı. Net borç/FAVÖK oranı yaklaşık 2,89x seviyesinde gerçekleşti ve şirket kaldıraç kovenantına uyumlu görünürken faiz karşılama kovenantına da uyumlu olduğunu belirtti. 2025’te yapılan kredi refinansmanları vade yapısını uzatarak kısa vadeli refinansman riskini sınırladı. İşletme sermayesi tarafında faaliyetlerden elde edilen nakit 1Y26’da +2.840mn TL’ye dönerek 1Y25’teki -4.521mn TL’ye göre belirgin iyileşme gösterdi.
Yatırım tutarı 1Y26’da 661mn TL ile 1Y25’teki 663mn TL seviyesine yakın kaldı ve yatırımların satışlara oranındaki sınırlı artış, satış hasılatındaki daralmanın yarattığı payda etkisinden kaynaklandı. Şirket payları için hedef fiyat 159,80 TL olarak korunurken tavsiye AL olarak sürdürüldü. Hedef fiyat son kapanış fiyatına göre %75 getiri potansiyeli sunuyor. Genel değerlendirmede sonuçlar sınırlı pozitif bulundu; net kâr, FAVÖK ve cironun beklentileri aşmasına karşın esas faaliyet kârındaki sert gerileme ve hem yurtiçi hem yurtdışında marj daralması operasyonel görünümün zayıf olduğuna işaret etti. Önümüzdeki dönemde fiyatlama gücü, girdi maliyetlerinin seyri ve döviz cinsi borcun net borçluluk üzerindeki etkisi temel izleme başlıkları olarak öne çıktı.
