Ak Yatırım, ULKER - Ülker için hedef fiyatını 203 TL'den 171 TL'ye düşürdü, tavsiyesini Endeks Üstü Getiri olarak korudu.
Ak Yatırım, Ülker için tavsiyesini Endeks Üstü Getiri olarak korurken hedef fiyatını 203 TL'den 171 TL'ye düşürdü. Raporda 1Ç26 sonuçlarının piyasa beklentisinin ve kurum tahmininin üzerinde gerçekleşen net kâr performansına rağmen, zayıf marj görünümü nedeniyle tahminlerin aşağı revize edildiği belirtildi. Şirket 1Ç26’da TMS29 sonrası finansallara göre 1,6 mlr TL net kâr açıkladı ve bu rakam 1,1 mlr TL’lik piyasa beklentisinin üzerinde gerçekleşti. Beklentiyi aşan sonuçta, %15’lik FAVÖK marjı ile tahminlerin altında kalan kur farkı zararları etkili oldu.
Ülker’in 1Ç26 gelirleri yıllık %3,9 daralarak 33,9 mlr TL oldu. Daralmada yüksek baz etkisi, özellikle Dubai çikolatası etkisi ve Türkiye operasyonlarındaki zayıf talep öne çıktı. Çikolata, bisküvi ve kek gelirleri sırasıyla yıllık %4,8, %0,9 ve %6,7 geriledi. Konsolide hacimler 182 bin ton seviyesinde yatay seyrederken, Türkiye gelirleri 24,5 mlr TL’ye inerek yıllık %5,8 azaldı. Uluslararası gelirler ise Kuzey Afrika ve Orta Asya kaynaklı %8,8 hacim büyümesinin desteğiyle yıllık %1,5 artarak 9,4 mlr TL’ye yükseldi.
Konsolide FAVÖK yıllık %28,5 düşerek 5,1 mlr TL’ye geriledi ve FAVÖK marjı 520 baz puan daralarak %15,1 oldu. Marj baskısında artan kakao maliyetleri ve devam eden promosyon faaliyetleri etkili oldu; Türkiye ve uluslararası operasyonlarda marj daralması sırasıyla 460 baz puan ve 680 baz puan olarak gerçekleşti. Yönetim 2026 yılı için reel bazda yatay gelirler ve %13,5 (+/-1,5) FAVÖK marjı beklentisi açıkladı. Bu beklenti, 2025 yılındaki %16,5 FAVÖK marjına göre belirgin bir daralmaya işaret ediyor.
Analist, zayıf marj beklentilerini dikkate alarak 2026 yılı FAVÖK ve net kâr tahminlerini sırasıyla %11 ve %31 aşağı revize etti. Yeni tahminlerde 2026T FAVÖK marjı %14,9, net marj %4,7 ve 2026T F/K çarpanı 8x olarak hesaplandı; bu seviye uluslararası benzerlere göre %58 iskonto anlamına geliyor. Hissenin son 12 aylık dönemde %24 daha zayıf performans göstermesi ve benzerlerine kıyasla süren yüksek iskonto, tavsiyenin korunmasında etkili oldu. Raporda Türkiye ve MENA bölgesindeki atıştırmalık pazarında süregelen zayıflığın önemli bir risk olduğu vurgulandı.
